游明易摘源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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　　来源：源达

　　投资要点

游明易摘　　券商金股有哪些特征？

　　券商金股月度披(🤐)露，时效性强(📰)，弥补了业绩、基金(🎁)持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行业组的研究能(👼)力。券商金股的股票池数量充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大(🎰)市值股(🈂)票，行业覆(🌞)盖均(🐠)衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

游明易摘　　券商金股策略的复盘(⚪)和回测

游明易摘　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基金指数走势一致。我们使用每市券商金股数据，去除港股、美股(🥔)、ETF、ST股票，每月首个交易日(🤴)调仓，对所有金股等权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年以来的年化收益率7.28%，夏普比率0.41，最大回撤46.18%。

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化绝对收益率，这也反映出在(♍)牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择优的意义不大，机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意义凸显。

　　①按推荐家数划分：1-3家券商推(🐺)荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按券商类型：大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优；③按(🍄)是否首次推荐：12个月内首次推荐金股的策略表现优于重复推荐金股。

游明易摘　　优选金股策略：年化收益率19.56%

游明易摘　　采用ROE、自由现金流和经营净现金(🚕)流优选金股池，2019年以来的年(📎)化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）(🌰)>20%、自由现(🛃)金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化(🕒)收益率为12.93%）。

游明易摘　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股(🕍)份、劲仔食(🔧)品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股(🛑)份、(👉)华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　风险提示

游(🛩)明易摘　　国内经济增长波动的风险；数据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞(😵)后或更新不及时的风险。

游明易摘　　一、券商金股有哪些特征

游明易摘　　券商金(💹)股月度披露，时效性强。上市公司的定期公开信息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据等。实(✝)际应(☕)用时，此类数据均有滞后性，如年报数据通常到次年4月30日之前公布，公募基金持仓数(🎪)据(😣)在全年结(🦔)束后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数据空窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月度金股通常在每个月月底至月初公(😦)布，可弥补前述数据时效性的不足。

游明易摘　　表1：股票型和混合型公募基金持仓数据的披露时间线(⛵)规定

披露(☕)类型

游明易摘披露内容

法定披露时限

数据滞后性

游明易摘季度报告

游明易摘前十大重仓股

游明易摘季度结束之日起15个工作日内

游明易摘约1–3个月

游明易摘半年度报告

全部持仓股票

上半年结束之日起60日内（自然日）

游明易摘2个月

游明易摘年度报告

全部持仓股票

游明易摘年度结束之日起90日内（自然日）

3个月

　　资料来源：中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办法》，源达信息证券(🚟)研究所

游明易摘　　券商月度金股能够体现券商研究所的核心竞争力。券商作为核心上市公司和投资机构之间的“桥梁”，能够接触到一手公开行业和(🐾)公司信息，券商(😼)金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自下而上推荐(🖋)个股，策略组再(👭)根据当前的板块和风格特征进行行业选择，形成月度金股(🚟)组合。因此，月度金股既体现了总量研究对行业轮动和风格的判断，又包含了行业分析师自下而上的(🔌)个股选择，能够体现出券商研究所的核心研究能力。

游明易摘　　图1：券商月度金股包括“自上而下”和“自下而上”的研究成果

游明易摘　　资料来源：源(🧦)达信息证券研究所

游明易摘　　券商金股的股票池数量多。我们采用每市和Wind统计的券商金股数据库，2018年之前的金股统计数据较少，2018年起，公布月度金(🐩)股的券商家数增长至5家以(🧦)上，金股总数增长至100只，2021年(🗡)以来公布金股的券商家数稳定(🎣)在45-50家，月度金股总数稳定在300-400只。

　　图2：券商公布的月度金股(🐔)数(🎻)量稳定在350-400只

游明易摘　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　金股推荐的独立性较强，由独(🍑)家券商推荐的比例(💪)约70%。每月券商金股(🌂)推荐有一定的重复性(🐥)，我们根据单只股票券商推荐家数的不(🦑)同，将其分(🍰)为(🥌)独家推荐、2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐具备独立性，体现出自身的研究优势。

游明易摘(🚟)　　图3：独家推荐、2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目分布

游明易摘　　资料(🚺)来源：每(🈳)市，Wind，源达信息证券研究所

游明易摘　　金股推荐更偏好中大市值股票。根据金股市值大小进行统计，市值位于100-499亿的中盘股占比最高，稳定(🍷)占据金股数量的40-50%，100亿以下的小盘股数量占比在30%以下。主要由于券商金股推荐对象为机构投资者，机构投资(✌)者买入小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

游明易摘　　图4：月度金股的市(😣)值（单位：亿元）分布

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

游明易摘　　行业覆盖均衡(👴)，中游制造和TMT行业个股的数目占比(🤕)较高。统计金股所属的申万一级行业，金股池每期可基本全(💂)覆盖申万一级行业，平均覆盖(🤼)比率在95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　图5：月(🤗)度金股的行业分布

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　二、券商金股的复(👦)盘和回测

游明(🗝)易摘　　对全部金股建立组合进行回测分析，与混合偏(🥈)股基金指数走势相似，整体跑赢中证全指。去除港股、美股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月(🚶)首个交易日调仓，将全部金股等权重配置构建(🌭)策略，2018/1/2-2025/6/9组合累计收益率65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股(🆒)基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率为7.28%，夏普比率0.41，波动率22.93%，最大回(💵)撤(🎰)46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数（992628.SSI）一致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券商金股股票池整体收益率回测

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。券商金股策略在牛市区间的(🗯)超额收益较高， 2019-2020年牛市期(📛)间，金股策略均取得了50%以上的年度绝对收(✳)益率，这也(🐰)反映出在牛市(🔎)期间，券商研究所整体荐股能力较强。而在2022-2023年指数熊市期间，荐股效果一般，或由于机构投资者更多采取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略也在2024年取得正绝对收益，2025年至(🎼)今取得正的绝对和相对收益。

游明易摘　　表(🚬)2：月度金股绝对收益率（(🍶)%）

游明易摘年份

01月

02月

游明易摘03月

04月

05月

06月

游明易摘07月

08月

游(🏀)明易(🗾)摘09月

10月

游明易摘11月

12月

游明易摘合计

2018

游明易摘0.26

-2.19

游明易摘0.99

-2.55

游明易摘1.87

-7．00

0.14

游明易摘-5.94

0.49

-10.09

游明易摘2.07

-2.63

游明易摘-22.66

2019

游明易摘2.91

游明易摘16.17

9.57

游(🚤)明易摘-2.63

游明易摘-5.44

5.76

1.74

2.73

1.59

游明(🚯)易摘2.36

游明易摘0.39

8.43

游明(🦅)易摘50.92

游明易摘2020

游明易摘3.04

游明易摘4.52

-7.36

游明易摘6.55

3.37

12.17

游明易摘13.2

4.14

-7.37

游明易摘2.88

游明易摘3.80

6.35

52.9

游明易摘2021

2.37

-1.96

游明易摘-2.69

4.06

6.09

游明易摘6.13

3.02

4.29

游明易摘-4.41

-0.08

游明易摘5.4

游明易摘-0.58

游明易摘23.06

游明易摘2022

-11.70

2.77

-8.79

游明易摘-9.93

6.54

9.55

-0.12

-4.99

游明易摘-6.35

1.53

游明易摘2.65

-2.98

-21.81

游明易摘2023

6.51

-0.07

-2.09

游明易摘-0.66

游明易摘-3.15

2.99

-3.58

-5.71

-2.09

游明易摘-2.91

游明易摘1.69

-2.49

游明易摘-11.51

2024

游(✡)明易(🏔)摘-16.61

12.48

游明易摘2.77

1.40

-1.26

游明易摘-5.06

游明易摘-2.37

游明易摘-4.45

19.24

-0.15

游明易摘1.66

游明易摘-1.17

2.25

2025

游明易摘0.60

4.40

游明易摘0.28

游明易摘(🏝)-0.91

游明易摘0.86

游明易摘1.46

6.81

游明易摘　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券(👝)研究所

游明易摘　　表3：月度金股相对中证全指的超额收益率（%）

游明易摘年份

01月

游明易摘02月

游明易摘03月

游明易摘04月

游明易摘05月

游明易摘06月

游明易摘07月

游明易摘08月

09月

10月

11月

游明易摘12月

游明易摘合计

游明易摘2018

-1.28

游明易摘2.54

游明易摘1.16

游明易摘(🚎)1.31

2.19

游明易摘1.95

游明易摘0.47

游明易摘0.68

-0.78

游明易摘-0.75

-0.16

2.19

7.27

游明易摘2019

游明易摘0.25

游明(🥛)易摘-1.71

1.53

游明易摘-1.17

1.32

2.83

2.44

游明易摘3.44

游明易摘0.88

1.42

1.99

游明易摘0.93

19.81

2020

游明(👶)易摘3.29

4.43

游明易摘-0.89

游明易摘1.22

3.09

4.2

游明易摘0.34

游明易摘2

游明易摘-1.29

游明易摘1.89

-0.19

游明易摘3.21

游明易摘27.97

游明易摘2021

游明易(🛰)摘2.48

-1.99

0.58

游明易摘2.02

游明易摘1.31

游明易摘5.7

游明易摘6.9

1.59

游明易摘-3.78

-0.38

游明易摘2.77

-1.91

16.86

2022

-2.25

0.02

-1.23

-0.43

1.05

游明易摘0.4

游明易摘3.17

-1.94

游明易摘1.33

游明易摘4.37

-5.3

游明易摘-0.9

游明易摘-1.49

2023

游明易摘-0.97

游明易摘-0.13

-1.28

游明易摘0.82

游明易摘0.53

2.05

-5.64

0.09

-1

-0.61

1.54

-0.27

游明易摘-4.48

2024

-4.23

2.75

1.38

0.4

0.25

游明易摘0.72

游明易(🏰)摘-1.89

-0.33

游明易摘-2.86

游明易摘-2.01

0.58

游明易摘0.8

游明易摘-5.18

2025

3.09

-0.23

游明易摘0.71

游明易摘2.41

游明易摘-1.24

游明易摘0.39

5.49

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　进一步，我们通过券商推荐家数、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收益。

　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上(🚛)券商推荐(🚵)的金股在牛市的超额收益更高(😂)。根据券商推荐家数的不同，我们将金股池分为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著，熊市区间回(🌳)调也较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家数越多的金股，市场形成的共识越大，机构资金推动股价上涨，而(🎐)当市场掉头向下时，资金平仓使得这部分个股的抛压也是最大的。

游明易摘　　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

游明易摘　　(🛵)资料来源：每市，Wind，源达信息证(🗃)券研究所

游明易摘　　表4：按照券商推荐家数分类，月度券商金股的收益率和波动率对比（基准为中证全指）

游明易摘项目

游明易摘4家及以上推荐的金股组合

2-3家推荐的(🌯)金股组合

游明易摘独家推荐的金股组合

组合收益（%）

31.29

游明易摘51.15

74.16

组合超额收益率（%）

31.43

51.29

74.30

年化组合收益率（%）

3.86

5.90

8.01

年化波动率（%）

15.04

8.81

游明易摘7.02

最大回(📖)撤（%）

游明易摘-58.31

-33.70

-26.28

夏普

游明易(🎠)摘0.19

0.64

游明易摘1.14

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

游明易摘　　（2）大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名为“大型券商”，其他为“小型券商”。根据(🤳)券商类(⚽)型不同，把金股分为大券商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测复盘。大型券商推荐的金股整体收益率更高、波动率和回撤(❔)更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

　　图8：2018年以来大券商和小券商推荐金股的收益率对比（%）

游明易摘　　资料来(🦏)源：每市，Wind，源达信息证(🎀)券研究所

游明易摘　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收益率和波动率对比

游明易摘项目

小券商推荐金股

大券商(👩)推荐金股

组合收益（%）(😂)

游明易摘43.35

69.5

年化组合收益（%）

游明易摘5.12

7.59

年化波动率（%）

游明易摘(🐗)7.08

6.89

最大回撤（%）

-30.41

-27.32

夏普

游明易摘0.72

1.09

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区(🎭)间为2018/1/1-2025/6/9

　　（3）首次(😍)推荐金股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金股组合，进行回测分析，首次推荐金股的收益率较(🖤)高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累计收益率高达142.38%，远高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较高。

　　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股组合收益率（%）

　　资料来源：Wind，源达信(👥)息证券研究所

游明易摘　　表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商金股的收(🐮)益率和波动率对比

项(🌻)目

首次推荐

非首次推荐

组合收益(😵)（%）

142.38

57.40

年化组合收益（%）

13.06

6.49

年化波动率（%）(🚮)

11.87

游明易摘6.58

游明易摘最大回撤（%）

游明易摘-35.70

-27.63

夏普

游明易(📊)摘1.11

0.98

游明易摘　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　　三(🚌)、优选金股策略

　　由于月度券商金股数量较多，复制全金(🍥)股策略投资的难度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优选。

游明易摘　　采用ROE、(📪)自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由于2018年股票池数量较少，因此我们从2019年开始选股和回测，发现优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收(👈)益率215.25%，相对沪深300的超额收益(🌴)率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：(〽)恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿(🍡)业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力(🎳)股份。

游明易(🥩)摘　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率对比

游明易摘　　资料来源：Wind，源达信(🍦)息证券研究所

　　表7：优选金股策略(📯)的历史年度收益率复(🍅)盘（相对沪深300）

2019

2020

游明易摘2021

2022

2023

游(🌙)明易摘2024

2025（至(👷)今）

游明易摘组合收益率（%）

游明易摘76.28

游明易摘56.28

游明易摘10.38

游明易摘-20.32

游明易摘-17.22

游明易摘21.48

游明易(🔵)摘14.23

超额收益率(🤓)（%）

游明易摘40.21

29.07

15.57

游明易摘1.31

游明易摘-5.84

6.8

游明易摘15.25

游明易摘　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日

游明易摘　　四、风险提示

游明易摘　　金股数据可能统计不完全的风险、历史收益表现不代表未来(🤰)、实际交易费用率与模型不一致、其他数据统计误差